公司在美國上市辦理

一般而言，赴海外上市融資不屬于對外直接投資范疇，但隨著中國經濟不斷發展，越來越多的中國企業開始登陸美國股市。鑒此，本《指南》對赴美上市融資進行簡要介紹。

美國證券市場分為兩大板塊：交易所市場和場外交易市場。

（一）交易所市場典型代表是紐約證券交易所（New York Stock Exchange，NYSE）和美國證券交易所（AMEX），距今已有200多年歷史，有集中交易大廳，采用競價制度。

（二）場外交易市場來源是指早期一些企業股票在交易所外進行交易，人們形象地稱為“柜臺交易”（OTC：Over the Counter）或“場外交易”，這些交易由國會于1939年授權設立的美國證券商協會（NASD）管理。

按照上市報價要求從高到低的順序，OTC市場涵蓋了NASDAQ（全美證券商協會自動報價系統，常被稱為“納斯達克股票市場”）、OTCBB（美國場外柜臺交易系統）和粉紅單市場（American Pink Sheet Market）。OTCBB供不能滿足NASDAQ條件的場外交易股票進行交易；粉紅單市場是美國柜臺交易（OTC）的初級報價形式，它為那些選擇不在交易所掛牌上市、或者不滿足掛牌上市條件的股票提供交易流通的報價服務。通常，在粉紅單市場交易的公司是比OTCBB上規模更小的公司。

上述證券市場分工明確，連接緊密，不同類型的企業和投資者，都可以根據自身條件，在美國資本市場找到符合特定需求的交易平臺。

二、中國內地企業在美上市整體情況

根據紐約證券交易所網站及其北京代表處提供的材料，自首家中國企業——中國石化上海石油化工股份有限公司——于1993年7月在紐交所上市以來，截至2014年5月底，共有75家中國內地公司在紐交所上市。

根據納斯達克證券交易所網站數據，截至2014年5月底，有120家中國內地企業在納斯達克上市。

（一）從企業性質看

以中小型民營企業為主，大型國有企業相對較少。

（二）從行業分類看

在紐交所、納斯達克股票市場上市的中國企業多集中在服務業、高科技、能源等行業。近幾年，還出現了較多消費類、醫藥用品類公司。

三、內地公司赴美上市主要途徑和方式

（一）赴美上市的主要途徑和方式

1、首次公開發行（InitialPublic Offering，IPO），即根據美國證券法規定，經向美國證監會注冊后進行的公開融資和上市。

考慮到證券結算和不同國別的證券稅賦等因素，中國公司赴美進行首次公開發行通常采用發行美國存托股證掛牌（American DepositaryReceipt，ADR）的形式。美國存托憑證是面向美國投資者經美國存托人發行并在美國證券市場交易的存托憑證，發行人的股票是其對應的基礎證券。ADR發行也涉及到證券的公開發行，因此發行ADR的美國存托人也需要注冊，而發行人則須履行定期報告的義務。ADR可分為無保薦的存托憑證（Unsponsored ADR）和有保薦的存托憑證（Sponsored ADR）兩大類。有保薦的存托憑證根據其不同的籌資能力、交易場所以及注冊登記要求等，又可進一步分為第一級、第二級、第三級以及Rule 144A存托憑證四個細類。

通常公眾關注的國內赴美上市的大部分公司是級別較高的第三級ADR，是需要向美國證監會注冊的公開發行，具備融資功能，并需履行嚴格的信息披露義務。

2、反向兼并（ReverseTakeover，RTO），俗稱“借殼上市”，是一種簡化快捷的上市方式，是指一家私人公司通過與一家幾乎沒有實際經營業務的上市公司合并，該私人公司反向并入該上市公司，該上市公司成為一個全新的實體。反向兼并包括以下兩種具體方式:

Form-10交易。

是指一家美國的殼公司，基本沒有資產，通過按期向美國證監會遞交Form-10表格保持公眾公司的資格，但是沒有在交易所或柜臺交易市場（OTCBB）掛牌，俗稱“未上市的殼公司”。一家中國公司和這樣一家Form-10公司合并，然后向公眾發行股票，融資規模大都在500萬美元到2000萬美元之間，完成融資后到全美證券交易所或納斯達克掛牌上市。該過程即先借Form-10未上市公司的殼，然后再公開發行并上市。

Re-IPO：也稱“重新上市”。

是指一家已經在柜臺交易市場掛牌，或者已經完成Form-10反向并購的公司，通過向美國證監會改變注冊地點，由美本土上市公司變成一家外國公司，然后重新向美證監會遞交F-1表格，在獲美證監會批準后發行股票，融資規模大都在500萬美元到2000萬美元之間，完成融資后到全美證券交易所或納斯達克掛牌上市。

上述兩種交易方式主要差異在于：

一是Form-10交易下的殼公司原來僅具有公眾公司地位但其股票未上市，而Re-IPO交易下的殼公司可能原來已經在主板上市。

二是Form-10交易下，上市主體以美國公司身份進行有關發行上市申請（S-1表格），而Re-IPO一般是以外國公司身份申請（F-1表格），在信息披露方面具備一些豁免優勢。

（二）不同途徑和方式適用不同類型的企業

1、IPO

IPO是傳統融資上市方式，需嚴格按照美證券法、交易所規則履行申請、注冊、招股和上市的一系列程序。IPO上市過程通常由行業聲譽較好、質量較高的中介機構團隊協助。由于這一過程直接涉及發行新股和融資，因此美證監會審核相對嚴格，發行費用相對較高，整體流程涉及時間較長。

通過IPO方式上市的公司，較反向兼并上市的公司，通常有更好的市場影響力，主流機構研究覆蓋較多，上市后交易相對活躍。由于不少企業在上市前引入了風險資本和私募基金投資者，外部投資者也通常要求企業采用IPO方式上市。

2、反向兼并

反向兼并主要優勢在于上市成本較低，手續較少。此外，反向兼并不但可以使用現金，也可以使用換股方式，對于資金短缺的企業來說也是一大優勢。

（三）不同上市途徑的主要法律和政策依據

美國上市的基本理念是以信息披露為基礎（disclose-based system），在信息充分披露的情況下，投資者自行承擔投資決策風險，因而在法規層面對擬上市企業的要求和條件相對較少。

美國上市的相關法律主要包括1933年證券法和1934年證券交易法以及美國證監會的有關監管規則。1933年證券法和1934年證券交易法從宏觀層面對證券發行、交易等一系列事項作出規定，監管規則是對上述證券法律在具體操作中的監管規則和指引。

經申請、注冊等一系列程序的IPO方式是常規意義的“正向”上市方式；反向兼并上市方式是滿足美國公司法律和證券法律規定的一種結構重組和資本運作方式，也廣為美國資本市場和監管機構接受，但相關操作均需滿足美國證券法律關于公司發行上市、公司治理和信息披露等規定。

四、對赴美上市外國企業的要求

下述條件為美國證券交易市場對非美國公司在各板塊上市的最低要求，具體請以美證券交易市場的答復為準。

（一）美國紐約證交所

首次上市的要求主要體現兩個方面。

一是股票發行及規模（distribution）。美國整股股東（round-lots holders，持股100股及以上）超過400人；公眾持股數量大于110萬股。關于公眾持股的市值金額，以IPO或分拆上市的，應大于4000萬美元；以其他形式上市的，超過1億美元。

二是公司財務狀況（financialcriteria）。

紐交所要求首次上市公司在財務狀況方面要達到以下三個標準之一：

1、利潤指標。過去3年稅前凈利潤總和不少于1000萬美元，近2年中的任何一年不少于200萬美元；第三年必須為盈利?；?，過去3年稅前凈利潤總和不少于1200萬美元，最近一年不少于500萬美元，下一年度不少于200萬美元。

2、市值標準。全球市場總值至少7.5億美元，最近一個會計年度總收入至少為7500萬美元?；蛘?，按照市值加現金流標準，全球市場總值至少5億美元，最近12個月總收入至少1億美元；經調整的現金流，前三年總和大于2500萬美元，且每年為正值。

3、關聯公司上市（適用于已在紐交所上市公司的關聯公司）。全球市場總值至少5億美元，公眾持股部分市值大于6000萬美元，公司經營時間超過12個月。

4、資產加股票。在IPO之后，全球市場總值超過1.5億美元，總資產超過7500萬美元，股東權益大于5000萬美元；股價不低于每股4美元。

五、赴美IPO主要程序

（一）組建上市顧問團隊

在美國證券市場最終上市，需要一個高效的上市顧問團隊協同運作。除了公司本身需投入大量時間、精力、財力外，需組建一個包括投資銀行、承銷商、法律顧問、會計師在內的上市顧問團隊。

投資銀行

將牽頭領導整個交易和承銷過程。公司應充分了解該投資銀行是否具有曾協助過該行業其它公司在美上市的經驗以及銷售能力。

法律顧問

必須具有美國的執業資格。同樣，公司應考慮其是否有證券業務方面的豐富經驗。

會計師事務所

將根據美國一般會計準則（GAAP）獨立審查公司的財務狀況，同時該所也應對中國會計準則有全面的了解。

（二）盡職調查

公司將在上市顧問團隊協助下，對公司管理、運營、財務、法律等方面進行全方位、深入的盡職調查。盡職調查將為公司起草注冊說明書、招股書、路演促銷等奠定基礎。

為更好把握和了解發行公司的經營業務狀況，以便于起草精確和有吸引力的招股書，主承銷商、主承銷商的法律顧問以及發行公司的法律顧問將對發行公司財產、有關合同協議作廣泛的審查，包括全部貸款協議、重要合同以及政府許可等。他們還將與公司高級管理人員、財務人員和審計人員等進行討論。同時，主承銷商往往要求 公司法律顧問、會計師提供有關在注冊說明書中列明事件的意見。

承銷協議書將約定由公司法律顧問出具有關公司的合法成立及運營、發行證券的有效性以及其他法律事件的法律意見。承銷協議還將要求公司法律顧問出具關于注冊說明書是否充分披露的意見。最后，發行公司還要需要提交一封“安慰信函”（comfort letter），即由獨立的注冊會計師確認注冊說明書中的各種財務數據。

（三）美國注冊、審批

根據美國證券法要求，證券在公開發行之前必須向美國證監會注冊登記，并且向大眾投資人提供一份詳盡的招股書。注冊、審批是上市的核心階段。公司、公司選任的法律顧問和獨立審計師將共同準備注冊說明書的初稿，因此，法律顧問的能力和經驗在此階段會得到充分發揮。注冊說明書應包括兩個部分：第一部分包含招股書， 第二部分包括補充信息、簽字和附件。

招股書必須符合美國證監會的要求，必須真實地披露相關表格要求的信息。通常，對境外公司的披露要求與美國本土公司是一致的，包括公司過去5年的業務、風險因素、財務狀況、管理層的薪酬和持股、主要股東、關聯交易、資金用途和財務審計報告等。

（四）路演

按照美國證券法及慣例，股票注冊說明書提交以后，發行公司和承銷商就可以開始發出股票出售的要約，即發布初步招股說明書和做路演。所謂路演，指承銷商（投資銀行）和發行公司進行一系列宣傳活動，與潛在投資者、分析師、基金管理人討論股票發行狀況和前景。路演一般要持續2－3周，通過在各地做巡回報告來完成。

發行公司、承銷商通常選擇在美國主要城市和金融中心，如紐約、舊金山、波士頓、芝加哥以及外國金融中心等地進行推介，向潛在投資者介紹并回答問題，以招攬投資者興趣。承銷商和發行公司的律師會準備一份簡要介紹以及模擬問題及答案。路演結束后，承銷商和發行公司會對可能的發行數量、價格做到心中有數，對發行的 受歡迎程度也會有更多認識。在注冊說明書宣布有效后，承銷商和發行公司確定最后發行定價。同時，承銷商與分銷商分配發行數量。發放給機構投資者的股票一般會在定價后三天內完成交易，接下來就是公開上市交易。至此，完成整個公開發行程序。

（五）股票首次公開發行涉及的地方法律問題

美國證券監管部門為確保上市公司行為的可靠性，保護投資者利益，維持美股市聲譽，對在美國上市公司所提供材料的真實性、準確性要求十分嚴格。擬赴美上市公司在上市階段以及上市后，在招股書、財務運營報告等各項信息披露必須真實、透明、及時，否則將面臨美證券監管部門調查，或來自投資者法律訴訟，導致本公司信 譽、在美上市資格等受到嚴重影響。

股票的首次公開發行除了要遵守聯邦證券法，還需注意符合州證券法的規定。各州證券法通常被稱為“藍天法”（State Blue Sky Laws）。一些州側重于審查發行公司是否向投資者披露了真實信息以便他們做出投資決定，而另一些州則制定了具體標準來確保股票發行結構、條件對投資者是公正的。

州藍天法要求在股票發行給其居民之前先在本州登記。大多時候，州藍天法內容針對預防欺詐活動，每州有專門部門負責管理相關事務，一般由州證券委員會負責。由于在NASDAQ市場上發行的股票門檻比較高，大多數州都會免予藍天登記，但在OTCBB場外交易的股票則不能得到豁免。有關藍天法執行一般由承銷商律師負責處理。

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